吴俊琛：三维度看肉制品行业，超级猪周期下的补涨方向！（附股）

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吴俊琛：三维度看肉制品行业，超级猪周期下的补涨方向！（附股）

三维度看肉制品行业当前投资逻辑：存货重估，集中度提升，业绩拐点

存货价值：维持肉制品需求，缓解成本端波动

我们以肉制品龙头企业双汇发展的库存变化看肉制品企业在猪价周期的应对措施，双汇在猪价低点开始加强冻肉储存，有效应对猪价上涨周期。

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横向对比：行业龙头双汇存货-原材料（冻肉储存）显著高于同行业肉制品公司，占流动资

产比例也同样领先于同业公司，使得其在猪价上涨周期里有能力维持肉制品市场需求和尽可能熨平成本端波动。

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存货价值重估，猪肉上涨带来存货估值提升 93%。双汇主要在 19Q1 生猪价格较低时增加库存，18H2/19H1 公司存货-原材料增加值为 0.5 亿/5.3 亿，成本对应的白条肉平均出厂价分别为 18.4/21.9元/公斤，按当前最新（2019/10/13）白条肉价是 42 元/公斤计算，当前库存价值为 11.1 亿，比库存成本增值 93%。

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集中度提升：采购能力强/库存冻肉优势的龙头企业市占率有望提升

猪肉上涨周期、原料供应遭遇瓶颈可能使得部分肉制品企业产能利用率下滑，而采购能力更强/拥有较多冻肉库存的龙头企业可以有效维持肉制品需求，并凭借成本优势（库存+进口肉）对同业肉制品公司实现产能挤出，利于行业集中度提升。

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行业洗牌已开始，资产负债结构稳健的肉制品企业有望获得市场份额提升

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业绩拐点：猪价上涨后周期顺价，猪周期有望实现吨价/吨净利跨越

复盘行业龙头双汇发展历史：2012 年猪周期实现吨价/吨净利跨越

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华泰农业认为，2020 年 Q1-Q3 猪价可能持续高位运行，而2020Q4 价格如何演绎还需观察 19 年下半年母猪补栏的情况，2020 年为猪价后周期，预期 2020Q4 猪价下行状态下，目前双汇冻肉库存可使用半年左右，则双汇有可能在 2020Q1末加大库存使用，即 2020Q1 为成本端压力最大时间节点，猪价上涨后周期顺价，提价效果显现（根据调研，龙头双汇今年已提价 3 次，累计幅度约 10%），冻肉库存使用以及技术创新去消化部分成本压力，利润率有望触底回升，重新演绎 2012 年猪周期实现吨价/吨净利跨越的情景。

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相关标的：安井食品 双汇发展 龙大肉食 华统股份 得利斯

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作者简介：

吴俊琛 执业证书编号：A0150618080002

好人好股明星讲师 第一财经《公司与行业》和《财经风味》栏目重要嘉宾。 2017年2月28日至2019年3月8日第一财经旗下“有看投”个人锦囊总收益高达144.72%。 十年新经济研究，F10功能发起人和参与者之一，5年10万份研报的阅读量级，对因基本面变化而形成的投资机会总结出一套独到的分析系统和应用方法，通过三大逻辑前瞻性的把握热点和主题性投资机会。

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